Теория и практика формирования годового отчета по управлению стоимостью энергетической компании

 

Авторы

Пузов Евгений, эксперт

Чепьюк Ольга, Ведущий специалист отдела стратегического планирования и контроля управления стратегического развития ОАО "ТГК-6"

Жарков Дмитрий, эксперт

 

    Сегодня для многих руководителей составление годового отчета является, как правило, формальной процедурой. Между тем он может стать эффективным инструментом подачи информации, позволяющим повысить интерес к компании и сформировать на рынке долгосрочные положительные оценки относительно перспектив ее развития. Данные о результатах деятельности компании, правильно отраженные через призму годовой отчетности, способны существенно сократить возможный разрыв непонимания между ее инвесторами и менеджерами.
    В свете указанной проблемы возникает вполне закономерный вопрос о том, насколько "прозрачным" должен быть годовой отчет, какая именно информация является необходимой и достаточной, чтобы получить максимальный положительный эффект от ее размещения в СМИ, а какая - излишней или наносящей вред организации. Стремясь к наибольшей степени раскрытия информации, не стоит забывать о коммерческой тайне предприятия и сведениях, носящих конфиденциальный характер.
    Проще всего ответить на этот вопрос, сославшись на высший менеджмент компании, ведь именно на его плечах лежит груз ответственности за определение границ конфиденциальности. В то же время не стоит забывать и о потенциальных адресатах годовых отчетов компаний, поскольку для них, в конечном счете, он и составляется.

    Требования к годовому отчету с точки зрения пользователей
    Рассмотрим годовой отчет как некую призму (рис.1), через которую может подаваться изначально одна и та же информация о результатах деятельности компании. "Преломляясь" через призму годового отчета, входная информация преобразуется в конечные финансовые показатели, движения котировок акций на рынке за период, основные направления стратегии и другие сведения, понятные пользователям отчетности.
    В сфере интересов акционеров компании лежат прирост курсовой стоимости акций предприятия, его финансовые показатели как база для установления размера годовых дивидендов, а также стратегия, позволяющая определить надежность будущих результатов.
    Рекомендации относительно долгосрочных оценок справедливой стоимости компании предоставляются финансовыми аналитиками. Их требования к формату и содержанию годового отчета обусловлены методиками оценки, которые они применяют в своей текущей работе. Судя по исследованиям российских аналитических агентств, финансовые аналитики наиболее существенной считают информацию о стратегии развития компании, а также разделы отчета, посвященные инвестиционным программам, качеству менеджмента и структуре собственности1.
    В регулярно публикуемых отчетах аналитиков для внешней оценки любого российского бизнеса используются доходный и сравнительный подходы. В рамках доходного подхода чаще остальных применяется метод дисконтирования (в частности, модель DCF, учитывающая в расчетах основные факторы формирования стоимости2). Оцениваемая с его помощью инвестиционная стоимость компании3 является базой для определения "справедливых цен" акций. Сравнение "справедливой цены" с текущей котировкой говорит о переоценке или недооценке акций фондовым рынком. Наряду с DCF-моделью для поиска "справедливой цены" бизнеса фондовые аналитики применяют также методологию сравнительного (рыночного) подхода - и в частности, методы рыночных мультипликаторов и рыночных котировок, что дает текущий срез оценок компании рынком.
    Годовые отчеты служат источником информации при обоих методах оценки в части рыночных мультипликаторов, факторов стоимости как ориентиров для расчета денежного потока, а также общей стратегии компании для определения темпов роста выявленных факторов стоимости в будущем.
    Мультипликатор представляет собой отношение рыночной капитализации компании к некоторому показателю ее деятельности (финансовому или натуральному), который, по мнению рынка, в наибольшей степени влияет на рыночную стоимость всех ее активов. Произведение значения мультипликатора, усредненного по отраслевым аналогам, на текущее значение показателя для данной компании, дает расчетную рыночную стоимость. В энергетической отрасли к таковым показателям следует отнести, например, размер установленной электрической мощности (или выработку электрической энергии), удельные затраты топлива для отпуска электроэнергии, коэффициент использования установленной мощности и другие4.
    Следует отметить: чем больше достоверной информации окажется у исполнителей методик оценки, тем ближе станут их результаты к полученным менеджерами компании, и тем больше будет создано предпосылок для устранения разрыва между рыночной капитализацией компании и ее потенциальной инвестиционной стоимостью (рис.2).
    Далеко не вся информация о деятельности российских компаний, которая подлежит раскрытию, действительно получает отражение в СМИ и годовых отчетах. Возникающий в результате недостаток сведений, необходимых для построения моделей оценки стоимости бизнеса, восполняется экспертными предположениями субъектов рынка (финансовыми аналитиками, инвесторами).
    Структура годового отчета и существующие модели построения документации
    В целом можно выделить три основных фактора, которые так или иначе влияют на структуру и содержание годового отчета:
    1. Законодательные нормы и отраслевые стандарты.
    2. Интересы собственников.
    3. Стратегия развития компании.
    Для акционерного общества набор требований к структуре годового отчета закреплен законодательно5. Вместе с тем содержательное наполнение разделов, которые характеризуют потенциал компании в части создания стоимости (например, итоги развития общества за период или положение общества в отрасли), нормативными документами не регламентируется. То же самое касается объема и состава показателей, используемых для раскрытия информации.
    Форма и содержание годового отчета российских компаний обусловлена и общеотраслевыми требованиями (стандартами). Это особенно актуально для предприятий реформируемых отраслей, где существовавшее ранее централизованное управление могло методологически регламентировать наполнение годового отчета.
    После прихода в российские бизнес-структуры стратегических инвесторов появилась необходимость трансформировать отчетность, принимая во внимание их пожелания. Это касается как глубины раскрытия информации, так и правильного выбора "призмы" отчетности, в формате которой могут быть определены цели и стратегия повышения стоимости компании.
    Содержание годового отчета напрямую зависит от характера документации, формируемой в рамках системы управления. И здесь, согласно вектору исторического развития, выделяются три модели построения годового отчета.
    Описанные модели формирования годовых отчетов тесным образом связаны с эволюцией самих систем управления (см. рис. 3), которые прошли долгий путь от операционного способа, через функциональный и процессный, к управлению с четко поставленными целями и стратегией бизнеса - системе управления стоимостью. В рамках последней модели формы годового отчета не просто изменились, но и приобрели новый набор отчетных показателей и разделов, позволяющих комплексно оценивать бизнес и максимально использовать имеющиеся возможности в качестве призмы отображения информации.
    1. Традиционная модель:

  • сфокусирована на показателях бухгалтерской прибыли;
  • не отражает роль нематериальных ресурсов в создании стоимости компании;
  • не определяет факторы конкурентного преимущества компании.
        Годовая отчетность, построенная на принципах традиционной модели (рис.4), либо существенно искажает информацию о действительном положении дел в компании, либо оставляет ключевые моменты ее развития за пределами призмы отчетности.
        В памяти многих еще свежи воспоминания о скандале, разразившимся в США в 2002 г. Тогда руководителей металлургической компании "Enron", седьмой по величине в Америке, обвинили в манипуляциях с отчетностью, позволивших долгое время скрывать истинную прибыль и, кроме того, провести за спиной персонала и собственных акционеров ряд "теневых" сделок. При попустительстве аудиторской фирмы "Anderson", которая в течение 10 лет визировала финансовые документы "Enron", эта информация была неизвестна заинтересованным лицам. Обнародование реальных сведений привело к краху как самой "Enron", так и ее аудитора, и заставило многих усомниться в ценности существующей модели раскрытия информации.
        На традиционной модели построены отчеты многих российских предприятий, например, в энергетической отрасли. От годовых отчетов зарубежных компаний-аналогов их отличает следующее:
  • структура отчетов носит описательный характер и не отражает связи между результатами деятельности, проведенными менеджментом мероприятиями и стратегией компании;
  • в отчетах информация, существенная для определения конкурентного преимущества компании, имеется далеко не в полном объеме;
  • финансовые и экономические показатели представлены в формате РСБУ и не всегда отображают реальное состояние бизнеса;
  • в отчетности отсутствует сравнительный анализ результатов деятельности с аналогичными показателями других компаний отрасли или ближайшими конкурентами (прием сравнения показателя со "стандартом для сопоставления", или "бенчмаркинг").
        Очевидные недостатки традиционной модели раскрытия информации, а также провозглашенная ООН ориентация современного общества на "концепцию устойчивого развития", способствовали появлению Глобальной инициативы по отчетности (GRI)6. Целью этой инициативы является "разработка отчетности в области устойчивого развития в терминах экономической, экологической и социальной результативности". Такая "трехракурсная" структура воплощает наиболее распространенный подход к определению устойчивого развития.
        Термин "устойчивое развитие" был разработан комиссией под руководством премьер-министра Норвегии Гру Харлем Брундтланд и объявлен на Конференции ООН по окружающей среде, состоявшейся в Рио-де-Жанейро7 в 1992 г. "Устойчивое развитие предполагает такую модель развития общества, при которой достигается удовлетворение жизненных потребностей нынешнего поколения без уменьшения подобной возможности для будущих поколений". Впоследствии под устойчивым развитием стали понимать самоподдерживающееся развитие мировой цивилизации без ущерба для природы и обеспечивающее справедливое распределение материальных и духовных благ.
        2. Модель раскрытия информации в рамках концепции трехракурсного учета:
  • расширяет границы традиционной модели отчетности путем введения в нее нефинансовых показателей;
  • раскрывает границы ответственности компании в трех областях:
  • границы ответственности перед собственниками и другими владельцами капитала;
  • границы ответственности относительно влияния на окружающую среду;
  • социальную ответственность компании.
  • признает необходимость раскрытия информации для всех пользователей отчетности.
        Модель трехракурсного учета (рис. 5) позволяет применить эффективные свойства призмы отчетности: подавая входную информацию под разными углами - на выходе мы получаем удобные для любых категорий пользователей отчетности формы представления результатов деятельности предприятия за год.
        Согласно концепции раскрытия информации, разработанной компанией "PricewaterhouseCoopers"8, в формат отчетности, ориентированной на стоимость, должны включаться следующие сведения: обзор рынка; стратегия развития; действия, создающие стоимость; финансовые показатели деятельности предприятия. Степень корпоративной информационной прозрачности является специализированным объектом исследований для международной компании "Standard&Poor's". Большой интерес представляют также ежегодные отчеты "PricewaterhouseCoopers", посвященные изучению факторов создания рыночной стоимости компаний во всем мире.
        3. Модель раскрытия информации в рамках системы управления стоимостью компании
        В соответствии с одним из принципов Глобальной инициативы по отчетности в состав информации, предназначенной для раскрытия, входит "созданная и распределенная за период экономическая стоимость" как показатель, характеризующий "способность компании создавать материальные ценности для заинтересованных сторон". Такая трактовка формы раскрытия информации согласуется с концепцией управления стоимостью (VBM), получившей широкое распространение в западной практике менеджмента.
        Под системой управления стоимостью компании (VBM) следует понимать модель, которая измеряет, поощряет и стимулирует процесс создания чистого прироста ценности бизнеса. В связи с тем, что функция внутренней стоимости выражается одновременно и через реальные денежные потоки, и через риски бизнеса, ее максимальное увеличение является первичной целью по отношению ко всем другим целям, сформулированным в стратегии развития компании.
        Включение в годовой отчет раздела об управлении стоимостью позволяет не только оценить долгосрочные тенденции развития компании, но и с достоверной точностью определить факторы риска и успеха и, соответственно, потенциал роста ее рыночной капитализации.
        В зарубежной практике раздел об управлении стоимостью может быть частью отчетности, составленной по стандартам трехракурсного учета (раздел отчета - действия, создающие стоимость) или формироваться по сквозному принципу. В последнем случае набор факторов стоимости компании сопровождает каждый раздел годового отчета.
        Удачный пример трехракурсной модели построения документации - годовой отчет энергетической компании "Aurora Energy" за 2006 г. Существенным отличием здесь можно назвать использование системы сбалансированных показателей (известной как "Balanced Scorecard"). Разделы отчета, разбитые по стратегическим направлениям, сопровождаются сравнением текущих значений сбалансированных показателей с целевыми. Каждое направление сопровождается описательными характеристиками целей, проведенных мероприятий, полученных результатов и будущих планов.
        Полный отчет опубликован на корпоративном сайте компании: www.auroraenergy.com.au
        Ожидается, что следующим этапом в развитии моделей корпоративной отчетности станет отображение вопросов управления рисками. Так, согласно модели финансовой отчетности для инвесторов9, предложенной CFA Institute, одним из критериев эффективного и полезного раскрытия информации становится описание ключевых рисков и факторов, их инициирующих.
        Что включать в раздел об управлении стоимостью?
        Ориентиром для правильного построения раздела об управлении стоимостью и рисками можно назвать поиск ответа на следующий вопрос: "Как мы формируем стоимость и распределяем ее в целях поддержания оптимальной доходности для собственников компании (акционеров и кредиторов) с учетом сохранения приемлемого уровня риска?"
        Информация, включаемая в этот раздел годового отчета, является выходными данными системы управления стоимостью. Акцент в системе делается на создании так называемого "информационного поля" рынка, где главная цель - устранить разрыв между рыночной и реальной, инвестиционной, стоимостью компании. Основная целевая аудитория этого раздела - собственники, инвесторы и аналитики. Рыночная стоимость формируется в том числе под влиянием мнения аналитиков, которые оценивают компанию с применением методик оценки.
        Выходные данные системы управления стоимостью должны служить:
  • входными данными для оценки компании с помощью методик финансовых аналитиков;
  • результирующими данными в целях определения стоимости бизнеса за отчетный период для собственников;
  • информацией о развитии и будущей ценности бизнеса (стратегия развития) для потенциальных инвесторов.
        Типовой вариант раздела об управлении стоимостью может содержать следующие части:
  • степень и характер влияния на компанию процессов развития отрасли и внешнего окружения (в том числе мировых стандартов учета и отчетности);
  • специфику создания стоимости в конкретной компании;
  • результаты стоимостной оценки бизнеса;
  • перечень мероприятий (факторов стоимости) по увеличению стоимости компании (текущей, будущей и инвестиционной);
  • анализ изменения структуры стоимости компании за период (см. рис. 6 и рис. 7);
  • анализ процесса создания стоимости компании (по бизнес-процессам; по бизнес-единицам) с выделением тех бизнес-единиц, которые своей деятельностью внесли наибольший вклад в стоимость компании;
  • анализ распределения стоимости - включает анализ направлений использования полученной чистой прибыли и привлеченного заемного капитала в отчетном году с выделением части добавленной стоимости, созданной благодаря инвестициям, эффективной работе менеджмента и т. п.
        Содержание и оформление указанных частей раздела об управлении стоимостью может варьироваться в зависимости от особенностей и целей бизнеса, степени "продвинутости" стоимостного мышления менеджеров компании и главное - заранее определенных границ раскрытия информации. Следует помнить: если компания имеет стратегические планы по развитию и нуждается в финансировании, то на этом разделе будет сфокусирован основной интерес стороннего инвестора для определения доходности возможных вложений.
        При проектировании раздела об управлении стоимостью в годовом отчете энергетической компании надо принимать во внимание следующие ключевые факторы:
  • энергетическая отрасль находится в стадии реформирования;
  • многие компании только выходят на фондовый рынок и работают в условиях реструктуризации и выстраивания бизнес-процессов;
  • в отрасли пока не сложились единые стандарты раскрытия информации, вместе с тем в качестве образца имеется корпоративная отчетность РАО ЕЭС (в прошлом монополиста), которая формирует, по сути, стандарты отрасли;
  • существует необходимость поиска и привлечения частных инвестиций;
  • отсутствуют стандартные (устоявшиеся) схемы расчета, анализа и оценки (как рыночные, так и внутренние) генерирующих активов.

        Выводы и рекомендации
        В отечественной и зарубежной практике с каждым годом растет интерес к содержательной части раздела годового отчета об управлении стоимостью компании как одного из наиболее эффективных инструментов менеджмента, особенно в плане привлечения стратегических инвестиций. В этой связи исключительную важность приобретает вопрос формирования и подачи информации.
        В данном разделе должны быть отражены:

  • глобальные инициативы в области учета и отчетности;
  • отраслевая специфика;
  • особенности бизнес-процессов в компании (в том числе и через построение цепочек добавленной стоимости), а также процессов создания стоимости.
        Главная задача раздела по управлению стоимостью в годовом отчете - отражение публичных (подлежащих раскрытию) результатов многостороннего внутреннего анализа деятельности компании для использования полученной информации в управлении, а также для принятия стратегических, операционных и инвестиционных решений со стороны заинтересованных групп влияния: собственников, рынка, потенциальных инвесторов и т. п.





  •