Инвестиции в развитие ВИЭ и потенциал их примененияв России1

 

Автор

Орлов Александр, CFA, управляющий активами ЗАО "Арбат Капитал"

 

    Как привлечь деньги инвесторов?
    Капитал не только не патриотичен, но и чрезмерно "пуглив" - инвесторы тотчас же перестают покупать акции компаний альтернативной энергетики, когда биржевая цена нефти падает. Новые технологические проекты интересуют венчурных капиталистов и фонды прямых инвестиций только при условии, если те обещают возврат 40-50 % годовых. Между тем в этом нет ничего плохого: альтернативная энергетика "поднимет" сотни миллиардов долларов инвестиций, когда инвесторы увидят, что первые крупные проекты могут принести больше доходов, чем TMT Bubble.2 Несмотря на то, что уже сегодня существует порядка 500 торгующихся на рынке компаний, связанных с альтернативными источниками энергии, большая часть из них ("80 %) имеет либо крайне неликвидный рынок акций, либо это компании с высокой долей выручки от других бизнесов, не имеющих ничего общего с альтернативной энергетикой. "Чистых" же игроков, чьи акции обладали бы достаточной ликвидностью (объем торгов не меньше 2-5 млн дол. в день) достаточно мало - порядка 30-40. Следовательно, для венчурных фондов в этом секторе пока существует больше возможностей заработка, чем для портфельных инвесторов, которым приходится довольствоваться доступными инструментами.
    Тем не менее даже этот относительно ограниченный набор инструментов позволяет рассчитывать на получение высокой доходности в ближайшие 3-5 лет, которая может составить конкуренцию прибылям эпохи dot com, так как ожидания роста продаж и прибылей практически ничем не ограничены, и ближайшие годы будут измеряться десятками и даже сотнями процентов. Положительное отличие этого нового бума от "интернет-пузыря" (TMT Bubble) в том, что большинство компаний альтернативной энергетики уже длительное время работают на рынке, а сами технологии приносят деньги и известны еще с прошлого века. К тому же государственная поддержка и положительный социальный, геополитический и экологический аспекты делают отрасль менее чувствительной к колебаниям сырьевых цен и состоянию экономики в более длительном периоде времени, чем это наблюдалось у "чистых" технологических компаний. Но есть и общая негативная сторона - отсутствие прибылей и вменяемой внутренней стоимости у большинства компаний отрасли, которой еще предстоит доказывать свою способность генерировать денежные потоки.
    Есть также еще один универсальный инструмент инвестирования - торгуемый на рынке индексный фонд (Exchange Traded Fund, ETF) PowerShares WilderHill Clean Energy (тикер PBW), который осуществляет инвестиции в акции компаний, входящих в состав WilderHill Clean Energy Index (ECO Index) и занимающихся разработкой и производством альтернативных источников энергии, вспомогательных элементов для альтернативной энергетики и экологически чистых методов повышения эффективности традиционного энергетического сектора. В ближайшее время планируется запуск ETF на другой, уже международный индекс альтернативной энергетике Clean Energy Index (NEX).
    С момента инициации индекса ECO (начало 2001 г.) его динамика была слабо коррелированна с динамикой котировок акций обычных нефтяных компаний и фьючерсов на нефть и газ (R2 не более 15 %), что связано с немалой долей промышленных и технологических компаний в индексе. Поэтому он был больше похож на NASDAQ. По этой же причине его доходность в первые два года (период рецессии в США) существенно проиграла S&P-500 Energy Index: 45 % против 18 %. Но с 2003 г., когда США вышли из состояния рецессии, а компании альтернативной энергетики приобрели весомость в индексе, динамика ECO стала все в большей степени зависеть от цен на нефть и газ (R2 = 47 и 31 %) и особенно от котировок традиционных энергетических компаний (R2 = 60 %, Beta = 1.2 x). Но и этот период закончился в мае, когда продолжающийся рост нефтяных цен не смог остановить ЕСО от самого быстрого за его историю падения - на 31 % за три месяца.
    Основной критерий работы с сектором заключается не столько в прогнозировании цены на нефть или газ, как это может показаться на первый взгляд, а в правильном определении момента повышения интереса инвесторов к отрасли при необходимом, но недостаточном условии высоких цен на нефть. К тому же в термине "альтернативная энергетика" более важным в последнее время стало понятие "альтернативная", что является отражением технологического аспекта отрасли, а значит, его высокой зависимостью от аппетита инвесторов к риску (т. е. от премии за риск).
    Для правильного определения момента входа на рынок и объектов для покупки портфельным инвесторам следует учитывать:
    1. Государственное регулирование. Есть основания полагать, что "смена власти" в США может стимулировать отрасль, так как снижение "нефтяной зависимости" - один из важных пунктов энергетической политики демократов. Обратные тенденции также имеют место, например, в Испании, где постепенно снижают дотирование солнечной энергетики, считая, что она стала достаточно конкурентной и без помощи властей.
    2. Относительная динамика отрасли в сравнении с другими классами рискованных активов (NASDAQ, S&P Small Cap, Emerging Markets). Несмотря на постоянное увеличение числа склонных к риску инвесторов, их не так много в сравнении с консервативными пенсионными и взаимными фондами. На основании этого альтернативная энергетика вынуждена конкурировать за интерес и деньги этой группы инвесторов.
    3. Премия за риск. Поскольку большинство компаний альтернативной энергетики будут приносить положительную прибыль, в том числе в отдаленном будущем и денежные потоки, то их стоимость будет зависеть не только от ожидания этой прибыли, но и от фактора дисконтирования ее к текущему моменту. Так, при повышении стоимости собственного капитала на 1 % (т. е. с 15 до 16 %) оценочная стоимость компании, ожидающей прибыль лишь через 5 лет, упадет на 17 % (именно по этой причине и произошло сильное падение акций компаний отрасли в мае-августе 2006-го). Однако по мере коммерциализации используемых технологий акции компаний станут менее чувствительными к этому фактору и более зависящими от цен на нефть.
    4. Цены на сырье. Помимо цен на нефть (которая не столь необходима, как бензин или мазут) и газ, для электроэнергетики важны цены на производственное сырье для компаний отрасли. Они напрямую зависимы от цен на пшеницу, сахар, кукурузу и древесину (в производстве биотоплива), от цены - на силикон в солнечной энергетике, на сталь - в производстве ветровых установок, на платину и палладий - для топливных ячеек.
    Можно ожидать, что геополитические и экологические риски вынудят США, Японию, страны ЕС и ЮВА увеличить субсидирование отрасли за счет снятия дотаций классическому энергетическому сектору. А значит, текущие цены вполне могут представлять интерес для занятия долгосрочной инвестиционной позиции. Прежде всего можно порекомендовать акции азиатских и европейских производителей солнечных батарей (Suntech Power, Sharp, Q-Cell, Solarworld); производителя силикона для этой отрасли (MEMC); акции европейского лидера ветрового энергостроения Westas Vind Systems; биотопливных компаний Archer-Daniels-Midland, Biopetrol и EOP Biodiesel; Actelios и Нeadwaters в секторе обогащения энергетического сырья и переработки отходов. В производстве топливных ячеек представляют интерес: Plug Power, Ballard Power и Johnson Matthey.

    Какие технологии применимы и экономически эффективны в России?
    Если вспомнить, какие страны являются лидерами в развитии альтернативной энергетики, то можно понять, почему среди них нет России. Это крупнейшие развитые страны мира с недостаточной обеспеченностью традиционными источниками энергетического сырья. Точнее сказать, для того чтобы страна стала одним из лидеров в развитии альтернативной энергетики, необходимы три важных условия:

  • высокая потребность в электроэнергии и топливе;
  • слабая обеспеченность запасами нефти и газа;
  • значительная доля государственного участия в НИОКР и развитии инфраструктуры новой энергетики.
        При этом наличие природно-климатических условий было лишь фактором выбора конкретного спектра технологий альтернативной энергетики.
        До начала нового тысячелетия Россия не удовлетворяла ни одному из этих условий, а главное, ни в коей мере у государства не возникало беспокойства относительно вопросов экологии и устойчивого развития ТЭК в долгосрочном периоде. Даже присоединение к Киотскому протоколу в 2005 г. подняло проблемы не столько экологического плана, а скорее, торгово-экономического: сколько можно будет заработать на продаже российской квоты на выброс вредных газов и не помешает ли это наращиваю экономической и промышленной мощи страны. За счет большого объема генерирующих кислород лесных массивов и слабой тяжелой промышленности Россия на входе имела излишек квоты.
        Трудно ожидать, что российские власти смогут в ближайшем времени осознать все проблемы отставания от мирового сообщества в области альтернативной энергетики, продолжая рассчитывать на еще многие годы главенства если не нефти, так газа и сжиженного газа. На одно поколение, возможно, еще хватит этого ресурса, чтобы поддерживать отечественную экономику "на плаву", однако в случае значительного технологического прорыва других стран в отраслях альтернативной энергетики такое господство может исчезнуть за одно десятилетие, и тогда нам придется платить за лицензии на использование новых технологий. Это только экономическая сторона, но есть еще и экологическая. Мы можем не принимать в расчет и глобальное потепление, ведь оно не сильно затронет нашу "замерзшую" страну, но учащение и смещение на север природных катаклизмов вроде el nino может привести к гуманитарной катастрофе в соседних странах. Сегодня это кажется "страшилками" из мира фантастики, тем не менее воспринимать подобное таким образом не стоит, равно как и рост онкологических и прочих заболеваний, подоплекой которых являются те же атомные электростанции, автомобильные выхлопы и т. д.
        Вселяет надежду заявление Виктора Христенко, сделанное им в прошлом году, о том, что его ведомство намерено подготовить законопроект об альтернативных источниках энергии. Глава Минпромэнерго отметил, что развитие альтернативных источников должно стимулироваться в рамках законодательства и субсидироваться со стороны Правительства РФ. Именно действующее законодательство в этой области является первым шагом для начала активизации НИОКР и роста частных инвестиций в альтернативную энергетику.
        Какой же вид альтернативной энергетики имеет смысл развивать в России? По оценкам Минпромэнерго, технический потенциал солнечной энергии в России ежегодно составляет порядка 2 300 Mtce (миллион тонн угольного эквивалента), ветровой энергии - 2 000 Mtce, малых ГЭС - 125 Mtce, геотермальной энергии только в верхнем слое коры глубиной 3 км - 180 Mcte в год и биомасс - 53 Mtce соответственно. Есть еще огромный потенциал строительства электростанций на основе приливов и отливов (в СССР разрабатывалась станция Меженская на Белом море. 19 ноября на верфи ФГУП "ПО "Севмаш"" в Северодвинске состоялся вывод первого энергоблока для Кислогубской приливной электростанции на Кольском полуострове), однако они пока обходятся дороже обычных ГЭС, потенциал для строительства которых в нашей стране еще не исчерпан. Вопрос только в рациональном, рентабельном и экологически безопасном использовании этих ресурсов. Уместно провести аналогию с канадскими битумными песками, где находятся вторые после Саудовской Аравии, а возможно и первые в мире запасы нефти, разработка которых стала экономически целесообразной только после превышения уровня цен на нефть, покрывшего отметку 20-30 дол. (с учетом колоссальной инфляции издержек в этом секторе пороговая цена нефти в настоящее время, скорее всего, превышает 40 дол.). Таким образом, наличие ресурсов еще не означает экономической выгоды от их использования, - необходимы еще технологии для снижения стоимости их разработки и внедрения, государственные субсидии и относительная дороговизна более простого и уже применяемого традиционного топлива.
        Из приведенных карт видно, что ветровая электроэнергетика интересна в прибрежных районах Севера и Дальнего Востока, в горах Кавказа, Урала и на крутых склонах Волги. Основными критериями экономической эффективности ветряных электростанций помимо наличия ветра являются: сложности использования обычных источников энергии (большие расстояния до генерирующих мощностей); наличие свободных площадей для ветровых установок и возможность объединения отдельных станций в единую энергетическую систему для снижения волатильности в выработке электричества из-за непостоянства направления ветра.
        Солнечная энергетика менее перспективна на большей территории России в силу относительно слабой обеспеченности и высокой волатильности солнечной радиации, достигающей земли. Она может стать реальной альтернативой классическим источникам энергии в Южном федеральном округе (особенно на Кавказе, где добавляются сложности использования обычной электроэнергетики и теплоснабжения), на юге Сибири и Дальнем Востоке.
        Сейсмически активные районы Дальнего Востока (Камчатка и Курилы), Кавказа и Забайкалья могут служить отличным источником геотермальной энергии. Несмотря на всю привлекательность этого источника, рентабельное и безопасное его использование пока только в проектах. Исследования данного вопроса в СССР начались еще в 1957 г., когда была построена первая геотермальная станция на Камчатке, однако до сих пор мы не можем индустриально освоить эти запасы энергии. В мире данное направление также пока не самое передовое: на акции геотермальных компаний (всего десять по сравнению с 44 в производстве солнечных батарей) приходится только 1 % капитализации всех компаний альтернативной энергетики.
        Топливные ячейки и водородная энергетика могут быть интересны в удаленных районах Сибири, куда слишком дорого тянуть ЛЭП или строить электростанции на классическом сырье. Это станет особенно заметным после либерализации внутренних цен на газ и электричество, что является одним из условий принятия России в ВТО. Питание ретрансляционных вышек, осветительных установок вдоль автомобильных и железных дорог и, конечно, объектов ВПК также может осуществляться на основе топливных ячеек (как это сегодня планируется делать в США).
        Биотопливо (этанол и биодизель) может найти колоссальную ресурсную базу в сельскохозяйственных отходах и остатках от деревообрабатывающей промышленности (полезные для дальнейшей переработки в биотопливо остатки оцениваются в 12 % годовой выработки отрасли). К тому же продолжающееся падение мировых цен на сахар может стимулировать украинских фермеров использовать урожай сахарной свеклы для производства этанола, как это было сделано в Бразилии, лидирующей в данной сфере. При этом существуют несколько ограничений относительно развития биотоплива в России:
        1. Ему придется конкурировать с традиционными носителями, которые в России, как правило, гораздо дешевле, чем в тех странах, где биотопливо получило наибольшее распространение (в первую очередь речь идет о странах Западной Европы).
        2. Развитие биотопливной индустрии крайне активно субсидировалось государством (так, в Америке установлена однодолларовая субсидия на каждый произведенный галлон биодизеля). Учитывая при этом сильное лобби нефтегазовых компаний, не стоит ожидать подобных субсидий для отечественных производителей биотоплива.
        Возможно, в ближайшие годы мы увидим создание в России компаний или открытие филиалов иностранных компаний по производству альтернативных источников топлива, в том числе при поддержке государства и средств инвестиционного фонда. Биотопливо вполне может стать национальным проектом в областях сельского хозяйства и лесной промышленности, а солнечная и ветровая энергетика - в электрификации Кавказа.
        И наконец, гидроэнергетика. В России наибольший потенциал использования возобновляемых источников энергии заложен в колоссальных гидроэнергетических ресурсах, которые, по данным ОАО "ГидроОГК", составляют 853 млрд кВт.ч (эффективный экономический потенциал), занимая второе место в мире после Китае. При этом в настоящее время используются не более 20 % этого потенциала, что ставит Россию лишь на пятое место в мире по установленным мощностям и объему производства электроэнергии на ГЭС. Даже в наиболее разработанном европейском регионе РФ используются менее 47 % потенциала, тогда как во Франции, Канаде и Норвегии этот показатель составляет 70-90 %, а в США и Бразилии - 50 %. Однако эта проблема является основным плюсом нашей гидроэнергетики: нам есть куда расти и развиваться, особенно в Сибири и на Дальнем Востоке, где показатель использования водных ресурсов составляет 21,7 и 3,8 % соответственно (рис. 3).
        Еще одна проблема отечественной гидроэнергетики - это географические и климатические особенности России, большая часть которой находится на равнине и в холодных поясах. По данной причине наши крупнейшие реки обладают меньшим потенциалом, чем, например, незамерзающая Янцзы, имеющая перепад высот в несколько километров. Следует отметить и тот факт, что основные ресурсы находятся в восточных регионах, которые потребляют существенно меньше энергии, чем европейская часть РФ. Также проблемой гидроэнергетики являются дороговизна и долгосрочность проектов по вводу новых ГЭС, а их экологическая чистота не всегда так уж бесспорна: изменение уровня воды в реках может нанести серьезный удар по локальным экосистемам.
        Тем не менее все эти проблемы весьма незначительны в сравнении с долгосрочными перспективами снижения доли применения углеводородов (и выбросов СО2) за счет переориентации энергосистемы на большее использование ГЭС: этим мы не только решим проблемы выполнения требований Киотского протокола, но и сможем экспортировать гораздо большие объемы нефти и газа, равно как и обеспечить восточные регионы необходимой для промышленного развития энергией. Не совсем понимают данных выгод чиновники, которые закладывают в "Основных положениях программы энергетической стратегии России до 2020 г." практически нулевой рост выработки ГЭС - до 174-181 млрд кВт.ч в 2010 г. и 191-213 млрд кВт.ч в 2020 г., тогда как для обычного использования наших ресурсов (~50 % от потенциала) необходимо достигнуть показателя в 400-450 млрд кВт.ч. Это потребует кратного увеличения финансирования инвестпроектов в данной области, так как строящиеся сейчас семь ГЭС на Востоке и в Сибири добавят только 30 млрд кВт.ч.
        Итак, что же можно предпринять в борьбе с глобальным потеплением и снижением зависимости от арабской нефти?
        1. Конкурирующие с нефтью и газом источники альтернативной энергии уже найдены и внедряются, однако до получения результата еще далеко.
        2. Как и любая технология, которая затрагивает весь мир и имеет "триллионные" рынки сбыта, альтернативная энергия может и должна будет стать "магнитом" притяжения капиталов, а значит, в итоге даст шанс крупным игрокам, а затем и розничным инвесторам принять участие в своеобразном ралли, сопоставимым с технологическим бумом конца прошлого века. По мере стабилизации доходности на российском фондом рынке внимание российских инвесторов может переключиться на иностранные рынки в целом и на обещающий высокую прибыль сегмент альтернативной энергии в частности.
        Развитие и применение альтернативной энергии в России пока не столь актуальны, как в не обладающих значительным запасом углеводородами странах, но если российское правительство рассчитывает на перспективность, то уже сейчас нужно инициировать государственные программы в этой сфере, стимулируя одновременно приток частных инвестиций в наиболее капиталоемкие проекты.

  •